期貨日報2023年5月25日訊美國銀行業風波之后，市場博弈的焦點從加息終端轉向降息的時點，而降息往往伴隨著衰退發生。另外，近期美聯儲加息尾聲對市場帶來了較大的波動性，本文通過回顧歷史上幾次美聯儲加息尾聲大類資產的表現，分析當前市場的情況。

5月上旬，國內外油價一度大幅下挫，其中芝商所旗下的WTI原油期貨活躍合約——7月合約一度跌破70美元/桶，最低下探至63．9美元/桶，主要原因是對全球需求的擔憂蓋過減產帶來的利好。另外，美國債務上限談判僵持疊加歐美銀行業危機仍存隱憂，使得市場出現恐慌性拋售。5月中旬開始，國際原油明顯反彈，主要原因是市場恐慌情緒緩和，原油市場回歸理性。展望后市，由于原油減產的供應縮減利多因素屬于“明牌”在價格上已經體現，但是需求增長不確定性因素較大，因此，原油價格潛在的下行壓力尚未釋放完畢。

油價下行風險之一：供應收縮不及預期

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據OPEC估算，2022年4月，全球原油供應量約為1．013億桶/天，盡管低于2月創下的高點1．019億桶/天，但是高于去年同期的9874萬桶/天，其中OPEC原油供應在4月約為3393萬桶/天。

從目前各產油國產量來看，減產后的產量還是高于去年同期。OPEC月報公布的數據顯示，4月OPEC原油產量為2860．3萬桶/天，同比僅僅下降0．26％，較3月環比減少19．1萬桶/天，但主要是尼日利亞國內的不可抗力擾動和伊拉克的法律糾紛，并非主動減產。4月，OPEC減產執行率為194％，但是由于去年實際產量偏低，導致減產配額下減產執行率較高，實際原油產量同比下降很少。

4月2日，以沙特阿拉伯為首的OPEC＋宣布，在去年10月減產200萬桶/天的基礎上，進一步減產約116萬桶/天。這使得OPEC＋的減產總量達到約366萬桶/天（加上俄羅斯3月宣布并延長至年底的50萬桶/天減產量），相當于全球需求的3．7％。沙特阿拉伯表示，此次主動減產將持續至今年年底，是一項預防措施，旨在支持石油市場的穩定。

然而，并非所有OPEC＋成員國都會加入減產行動，因為其中一些國家已經產能不足。根據各國政府宣布的消息，伊拉克將減產21．1萬桶/天，阿聯酋將減產14．4萬桶/天，科威特將減產12．8萬桶/天，哈薩克斯坦將減產7．8萬桶/天，阿爾及利亞將減產4．8萬桶/天，阿曼將減產4萬桶/天。

俄羅斯方面，IEA表示，俄羅斯尚未履行其削減石油產量的承諾。俄羅斯此前承諾在3月減產50萬桶/日，但油輪跟蹤數據卻顯示，俄羅斯海運石油出口量創下2022年年初以來的新高。俄羅斯4月的原油產量總體穩定在960萬桶/天。

美國頁巖油產量回升的勢頭還在持續。美國能源部發布的數據顯示，截至5月12日當周，美國原油產量為1220萬桶/天，在5月5日當周一度升至1230萬桶/天，雖然還是低于疫情前創下的歷史高點1310萬桶/天，但是依舊遠高于去年同期的1190萬桶/天。

從生產成本來看，環保政策導致美國鉆井許可證發放的收緊、勞動力成本的上升等約束了美國頁巖油企業的投資意愿，但高油價帶來的高額現金流在分紅、回購后，仍有部分用于資本開支。2023年一季度，美國石油企業的資本開支增速高達30．6％，這意味著盡管5月美國石油鉆井平臺數量有所下降，但是未來大幅回升的可能性很大。

值得注意的是，美國能源信息署（EIA）預計，6月美國七大頁巖盆地的石油產量將升至有記錄以來的最高水平。其中，美國最大的頁巖油盆地得克薩斯州和新墨西哥州二疊紀盆地的原油產量預計增加15000桶/日，達到571萬桶/日的歷史新高。在北達科他州和蒙大拿州的巴肯地區，產量將增加1．3萬桶/日，達到123萬桶/日，為2020年11月以來的最高水平。南得克薩斯鷹福特地區的原油產量預計增加2000桶/日，達到111萬桶/日，為2022年11月以來的最高水平。

油價下行風險之二：消費增長下滑或增長不及預期

從歷史經驗來看，經濟減速或者衰退期，全球原油需求是下降的，但是原油價格滯后于需求的下降。回顧1990年以來的美國經濟4次衰退，國際原油價格在經濟步入衰退后半年內大幅下跌。

5月16日，國際能源署（IEA）發布報告再度上調2023年全球和中國石油需求預估值，預計2023年全球石油需求將增長200萬桶/日，達到創紀錄的1．019億桶/日；預計2023年中國石油需求增幅將達130萬桶/日，創紀錄最高水平。

OPEC發布最新月報預計2023年的世界石油需求將增加233萬桶/日，增幅為2．3％。與4月預測的232萬桶/日幾乎沒有變化，將中國2023年的平均石油需求從76萬桶/日上調為80萬桶/日。OPEC認為，中國石油需求的反彈將部分被其他地區石油需求的小幅下降所抵消，且認為歐美經濟面臨多重潛在下行風險，如持續的通貨膨脹和利率上升帶來的債務支付增加。

然而，IEA和OPEC對全球石油需求的估算過于樂觀，尤其是對美國原油的需求。美國利率上升、銀行業不穩定加劇、信貸渠道收緊、商業地產價值下跌以及最終衰退的惡性循環，是對美國原油需求下降的最主要風險。從美國居民財務狀況來看，今年夏季出游將弱于去年同期。美聯儲公布的《年度家庭經濟和決策調查》顯示，大約三分之二的人表示，由于價格上漲，他們停止使用或減少使用某種產品，而51％的人表示他們減少了儲蓄。

綜上所述，OPEC＋減產后實際產量依舊高于去年同期，而俄羅斯受制裁后原油出口繼續增長，疊加美國頁巖油產量的回升，實際原油供應收縮不及預期。與此同時，受美國銀行業危機帶來經濟衰退和居民財務狀況惡化下的原油需求增長不及預期，全球原油需求增長存在很大不確定性，原油價格下行風險尚未釋放完畢，投資者可以運用WTI原油期貨（CL）對沖風險。芝商所公布的數據顯示，WTI原油期貨仍然是原油市場高流動性的工具，每天交易的合約超過100萬份。

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